Carmignac P. Flexible Bond : Carta do Gestor do Fundo

No primeiro trimestre de 2023, o Carmignac Portfolio Flexible Bond apresentou um desempenho positivo (+0,77% para a classe A), embora ligeiramente inferior ao desempenho do seu índice de referência ao longo do período (+1,69% índice ICE BofA ML Euro Broad index (EUR)).

O primeiro trimestre do ano de 2023 foi marcado por uma volatilidade significativa nos mercados obrigacionistas. Podemos dividir o período de observação em duas fases distintas: uma primeira fase de recuperação durante a qual o mercado beneficiou de um afluxo de boas notícias, seguida de uma fase de queda durante a qual os investidores demonstraram sinais de aversão ao risco associada à inflação e ao ressurgimento do risco bancário.

De facto, o mês de janeiro foi marcado por um claro entusiasmo dos intervenientes do mercado graças a um cocktail positivo com a reabertura da China, a queda da inflação de ambos os lados do Atlântico, a resiliência das estatísticas económicas e as publicações tranquilizadoras dos emitentes. Além disso, os discursos ponderados de Jerome Powell e da sua homóloga Christine Lagarde sobre a trajetória desinflacionista das economias sustentaram a apetência dos investidores pelo risco.

Infelizmente, a publicação de várias estatísticas relativas à inflação e ao crescimento do mês de fevereiro não confirmou uma visibilidade hipotética renovada. Por um lado, a inflação superou as projeções dos analistas tanto na Europa como nos Estados Unidos e, por outro lado, a componente de "serviço" da inflação foi um dos motores mais importantes deste aumento inesperado. A nível da atividade económica, os valores relativos ao desemprego e às vendas a retalho do outro lado do Atlântico continuam a apresentar um sobreaquecimento definitivo da economia. Assim, estas publicações permitem ajudar a afastar o risco de uma recessão na economia norte-americana mas alimentam o receio de uma Reserva Federal menos acomodatícia do que o esperado. O mês de março assinalou o fim da euforia nos mercados financeiros à medida que as primeiras consequências da orientação monetária restritiva implementadas pelos bancos centrais se tornaram evidentes. Os investidores foram de facto confrontados com o ressurgimento do risco bancário durante a primeira metade do período de observação com as falências sucessivas de 3 bancos regionais nos Estados Unidos que resultaram numa onda generalizada de desconfiança nos mercados. Assim, o fenómeno do contágio também afetou as instituições mais especulativas do velho continente, como o banco suíço Credit Suisse, que foi sujeito a uma corrida bancária de reembolsos em efectivo. O resgate financeiro de emergência do Credit Suisse pelo seu homólogo UBS e a implementação de um novo programa de financiamento dos bancos pela Reserva Federal ajudaram a conter os receios dos investidores na segunda metade do período.

Ao longo do primeiro trimestre, efetuámos arbitragens para adaptar a carteira à evolução da conjetura:

• Aumentámos a sensibilidade às taxas de juro da carteira. Aumentámos a nossa sensibilidade às taxas de juro desde o início do período de observação com uma duração de 5 para a nossa carteira em comparação com 3 no final de 2022. Mantivemos este posicionamento até ao final do período tendo em conta os primeiros sinais de inflexão na dinâmica de crescimento económico que se poderia materializar numa inversão das políticas dos bancos centrais.

• Continuámos a aumentar a nossa exposição ao mercado de crédito. Na nossa opinião, os prémios de risco da dívida empresarial refletem um risco de incumprimento sobrestimado, fazendo com que as avaliações pareçam atrativas. Por conseguinte, reforçámos as convicções que já tínhamos integrado na carteira: a dívida financeira europeia, as obrigações de empresas de elevado rendimento, CLOs (obrigações garantidas por empréstimos sporporativos) e os títulos de dívida dos mercados emergentes. Mantemos uma alocação dinâmica nos mercados para mitigar taticamente os períodos de baixa, como foi o caso durante o ressurgimento do stress bancário em março, quando cobrimos totalmente a nossa carteira de crédito de elevado rendimento através da cobertura no índice Xover.

Apesar da trajetória desinflacionista atual, acreditamos que a inflação deverá permanecer estruturalmente superior ao objetivo de 2% em 2023, apoiando assim a conservação de uma gestão flexível nos mercados obrigacionistas. Continuamos igualmente cautelosos na parte mais longa da curva de taxas, dada a trajetória da orientação monetária restritiva. Também vale a pena salientar que a questão da recessão ressurgiu este mês nos Estados Unidos, aproximando-nos do ponto de inflexão da política monetária dos bancos centrais. No que diz respeito às avaliações, acreditamos que a recessão está agora bem refletida nos prémios de risco de determinados segmentos da dívida empresarial. A curto prazo, continuamos a manter uma posição longa na sensibilidade às taxas de juro com preferência pelos emitentes europeus. Também aumentámos a nossa posição longa na dívida indexada à inflação, tanto nos Estados Unidos como na Europa, assim como uma cobertura contra a resiliência da inflação central, mas também contra uma deterioração na frente geopolítica que poderia levar a uma inversão inflacionista. A nível da nossa exposição à dívida soberana, vendemos as nossas posições curtas nas taxas a curto prazo, tendo em conta o abrandamento da economia.