ESG: Gestão do risco ou bolha verde?

É com espanto que vemos os EUA contorcerem-se em nós politizados a propósito de investimento e ESG. O atual drama das normas do Ministério do Emprego, onde políticos polarizados debatem a aceitabilidade de os gestores de fundos, na sua tomada de decisões de investimento, considerarem potencialmente questões ESG significativas do ponto de vista financeiro,
simboliza-o.

Imagine-se um gestor de fundos, reunido com um pensionista que toda a vida trabalhou arduamente para constituir uma poupança, e ter de dizer que lhe perdeu o dinheiro porque foi obrigado por lei a, na sua tomada de decisões de investimento, não ter em consideração o seguinte:

• Os impactos potenciais de um cenário regulamentar ambiental em evolução nas receitas das empresas;

• Os potenciais impactos da baixa satisfação dos clientes na geração de receitas;

• Os potenciais impactos da baixa satisfação dos colaboradores na retenção de talento, produtividade e greves;

• Os potenciais impactos dos administradores não executivos que estão demasiado ocupados para responsabilizar a direção da empresa.

Este tipo de questões ESG é claramente significativo do ponto de vista financeiro e é importante tê-las em conta em qualquer processo de investimento centrado na compreensão do risco. Apesar de todo o ruído mediático em torno da regra do Ministério do Emprego, na verdade, sempre foi claro nas respetivas formulações jurídicas de Trump e do Presidente Biden que qualquer fator pode ser considerado num investimento, desde que seja pertinente para a análise do risco e retorno¹.

Foi a regra de Trump de 2020, que referia que os fatores ESG estavam sujeitos a um escrutínio fiduciário reforçado, que causou a perceção de um efeito inibidor relativamente às considerações ESG num processo de investimento.

A principal fonte de confusão na imprensa e entre os políticos nos debates parece resultar do facto de não se estabelecer uma distinção entre a integração de investimentos éticos, sustentáveis, de impacto e ESG. Normalmente, a expressão "integração ESG" é utilizada para descrever uma abordagem de investimento há muito estabelecida e amplamente praticada que utiliza a informação ESG como um conjunto de dados alternativo (comparativamente à utilização de fontes de informação tradicionais, como as demonstrações financeiras ou os relatórios setoriais) para melhor compreender as características de risco e retorno de um título.

O relatório dos Princípios para o Investimento Responsável das Nações Unidas sobre o dever fiduciário reafirmou a posição de que a consideração das questões ESG no âmbito do investimento faz parte do dever fiduciário, embora reconheça que tal se baseia na premissa de que as considerações ESG são financeiramente significativas².

É claro que pode haver subjetividade quanto ao grau de significância financeira de uma questão ESG. De igual modo, pode haver subjetividade quanto à medida em que uma depreciação da moeda, um ciclo económico ou um problema de liquidez podem ser significativos para o preço de um título. É isto que cria um mercado - diferentes pontos de vista e interesses concorrentes.

A situação torna-se mais dúbia quando a abordagem de investimento se centra não só na utilização dos fatores ESG como um conjunto de informações para melhorar a compreensão do risco e do retorno, mas também para evitar danos significativos ou obter uma exposição suplementar a empresas com impacto positivo, por exemplo, em setores como a educação, os cuidados de saúde ou a energia limpa. Isto pode estar associado a riscos ou oportunidades financeiras, mas pode ainda já estar incluído no preço ou ser simplesmente um desejo de investimento estilístico do cliente final.

Atualmente, a integração ESG está tão difundida no setor da gestão de ativos que, quando explicada de forma adequada, a resposta dos gestores e analistas de fundos é geralmente do tipo "é claro que fazemos isso".

Um estudo global pormenorizado, com uma representação de 31 biliões de dólares de ativos, constatou que 82% dos gestores de investimentos utilizam informações ESG no seu processo de investimento, sendo que a maioria o faz por considerar que se trata de um fator impulsionador do desempenho do investimento ou de uma área de interesse do cliente³.

Há também preocupações fundadas de que o conceito ESG esteja a causar bolhas verdes nas avaliações. Dado o interesse cada vez maior dos proprietários de ativos nos fatores ESG, o nível crescente de regulamentação governamental em matéria de ESG, como o SFDR da UE, e a inovação tecnológica limpa em rápida evolução, que é atrativa do ponto de vista do estilo de investimento de crescimento.

O cerne da preocupação é o facto de um grande volume de "dinheiro ESG" ser canalizado para um pequeno número de títulos considerados "ESG". Com efeito, mesmo organizações como o banco central dos bancos centrais - o Banco de Pagamentos Internacionais - declararam, em setembro de 2021, que "as avaliações dos ativos ESG podem estar a ser ampliadas."⁴

No entanto, uma análise dos rácios preço-resultados (P/E) e valor de mercado/valor contabilístico (P/B) não corrobora a ideia de uma bolha verde. Por exemplo, o rácio preço-resultados (P/E) médio do MSCI ACWI é 35. Nas ações ESG com melhor classificação, o valor é o mesmo, 35⁵. De facto, para as ações ESG com classificação inferior, o rácio P/E médio é de 42, o que indica preços de mercado mais elevados para as ações com um fraco desempenho ESG. O mesmo é válido para as medidas valor de mercado/valor contabilístico (P/B), com o MSCI ACWI a situar-se em 6,2, as empresas com elevada pontuação ESG em 5,7 e as empresas com baixa pontuação ESG em 4,9⁶. Tal equivale a dizer que as empresas com uma pontuação ESG média estão a ser avaliadas a um preço mais elevado, sendo os preços das empresas com uma pontuação ESG elevada e baixa e das empresas de tecnologia limpa mais baixos. Uma área com um rácio P/E mais elevado, em comparação com o MSCI ACWI, é a de um índice centrado em tecnologias limpas, o que demonstra a disponibilidade dos investidores para pagar preços mais elevados por perspetivas de crescimento verde a longo prazo.

Estas características variadas de avaliação dificilmente nos convencem da existência de uma bolha verde sistémica. Embora a regulamentação, como o SFDR da UE, e o crescente interesse dos clientes em ESG signifiquem que, teoricamente, poderia verificar-se uma maior procura de títulos alinhados com esses interesses, os regulamentos são redigidos de forma tão genérica e os interesses dos clientes em ESG são tão variados que, atualmente, não parece haver ênfase suficiente para criar uma bolha. Trata-se, contudo, de uma preocupação legítima que merece uma vigilância continuada.